Tokenizacija imovine razvila se iz ranih eksperimenata s obojenim kovanicama početkom 2010-ih i kasnijih security token ponuda, čiji je cilj bio prenijeti vlasnička prava na blockchain. Prvi projekti uglavnom su patili od slabe pravne strukture i gotovo nikakve sekundarne likvidnosti. Današnji model RWA tokenizacije znatno je zreliji: regulirani upravitelji imovine, banke i transferni agenti povezuju tokene s fondovima, državnim obveznicama, kreditima i nekretninama.
Prekretnica je nastupila kada su tradicionalne financijske institucije počele koristiti javne mreže poput Ethereuma. BlackRockov BUIDL, pokrenut 2024. u suradnji sa Securitizeom, i Franklin Templetonov BENJI pokazali su da token više nije samo digitalna potvrda, nego programabilni udio u reguliranom financijskom proizvodu. Ključno pitanje stoga nije može li se imovina tokenizirati, nego koja se prava prenose tokenom, kako se provodi namira i postoji li tržište na kojem se token može koristiti.
BUIDL i BENJI kao institucionalni model tokenizacije
BlackRock USD Institutional Digital Liquidity Fund, poznat po tokenu BUIDL, ulaže pretežno u gotovinu, američke trezorske zapise i repo instrumente. Vrijednost udjela nastoji se održavati na približno jednom američkom dolaru, dok se akumulirani prihod periodično distribuira ulagačima. Token pritom predstavlja udio u fondu, a ne samu državnu obveznicu u vlasništvu korisnika.
Pristup nije potpuno otvoren. Investitori prolaze identifikaciju, provjeru sankcijskih lista i postupak prihvatljivosti, nakon čega se njihove adrese dodaju na dopuštenu listu pametnog ugovora. Securitize djeluje kao ključna infrastruktura za izdavanje, transferno agentstvo i evidenciju vlasništva. BUIDL je proširen na više blockchain mreža, ali njegova pravna i operativna jezgra ostaje centralizirana oko reguliranog izdavatelja.
Franklin OnChain U.S. Government Money Fund koristi BENJI kao blockchain reprezentaciju udjela fonda. Fond je prvotno koristio Stellar, a zatim je podršku proširio i na druge mreže. Važna razlika u odnosu na običan kripto token jest to što blockchain sudjeluje u službenoj evidenciji vlasništva, dok aplikacija Benji Investments korisniku pruža pristup kupnji, otkupu i upravljanju udjelima.
Kako tehnički funkcionira tokenizirana vrijednosnica
Tipična struktura počinje pravnom osobom ili fondom koji posjeduje temeljnu imovinu. Skrbnik čuva obveznice, novac ili vlasničke dokumente, a transferni agent vodi registar prihvatljivih ulagatelja. Pametni ugovor izdaje tokene tek nakon potvrde primitka novca i provedenog KYC postupka. Standardi poput ERC-1400 i ERC-3643 omogućuju ograničavanje prijenosa, zamrzavanje računa i prisilni prijenos po nalogu nadležnog tijela.
Cijena i neto vrijednost imovine ne nastaju automatski na blockchainu. Administrator fonda izračunava NAV, nakon čega se podatak prenosi u sustav izdavatelja ili putem oracle infrastrukture. Ako se token otkupljuje, pametni ugovor ga spaljuje ili zaključava, a bankovni sustav ulagaču šalje fiat novac. On-chain prijenos tokena zato ne znači nužno i trenutačnu konačnu namiru novčane strane transakcije.
Prava atomska isporuka uz plaćanje moguća je kada se vrijednosni papir i tokenizirani novac nalaze na kompatibilnoj mreži. Tada ugovor istodobno prenosi oba instrumenta ili poništava cijelu transakciju. Ako se plaćanje provodi bankovnim transferom, ostaje vremenski jaz i rizik druge ugovorne strane. Upravo zato tokenizirani depoziti i regulirani stablecoini postaju važan dio institucionalne infrastrukture.
Od fondova do dionica, obveznica i nekretnina
Tokenizirane obveznice već su izdavali Europska investicijska banka, Siemens i različite državne institucije. Blockchain može objediniti izdavanje, obračun kamata, registar vlasništva i namiru, čime se smanjuje broj ručnih usklađivanja između banaka. Međutim, ako svaka institucija koristi zasebnu mrežu i vlastiti registar, operativna fragmentacija samo se premješta iz postojećih baza podataka na blockchain.
Kod tokeniziranih dionica treba razlikovati izravni vlasnički udio od sintetičkog proizvoda. Neki tokeni predstavljaju potraživanje prema posredniku koji drži stvarne dionice, dok drugi samo prate njihovu cijenu putem derivata. Imatelj takvog tokena možda nema pravo glasa, izravno potraživanje prema izdavatelju dionice niti jednaku zaštitu u slučaju insolventnosti posrednika.
Nekretnine se najčešće tokeniziraju preko posebnog društva koje posjeduje objekt. Platforme poput RealT-a i Loftyja izdaju tokene povezane s udjelima u tom društvu ili ekonomskim pravima na prihod od najma. Time se može smanjiti minimalni iznos ulaganja, ali zemljišne knjige uglavnom i dalje evidentiraju pravno društvo kao vlasnika, a ne svakog vlasnika tokena.
Likvidnost, kolateral i integracija s DeFi protokolima
Najvažnija praktična primjena tokeniziranih fondova nije nužno trgovanje među malim ulagateljima, nego njihova uporaba kao kolaterala. Udjeli fonda kratkoročnih državnih obveznica mogu se prenositi izvan radnog vremena banaka, zaključati u ugovoru i koristiti za osiguranje kredita ili transakcije izvedenicama. Time kapital koji bi inače čekao bankovnu namiru postaje operativno dostupniji.
Povezivanje s DeFi protokolima ipak zahtijeva dopuštene adrese, pouzdanu procjenu vrijednosti i mehanizam likvidacije. Protokol mora znati može li prodati kolateral, kome ga smije prenijeti i koliko traje otkup kod izdavatelja. BUIDL je, primjerice, korišten kao rezervna ili kolateralna imovina u proizvodima koji kombiniraju institucionalne fondove i on-chain financiranje. Likvidnost tokena pritom ovisi o otkupu kod izdavatelja, a ne samo o decentraliziranoj burzi.
Rizici koje token ne može ukloniti
Prvi rizik je pravna neusklađenost tokena i stvarne imovine. Ako dokumentacija nije jasna, vlasnik tokena može imati samo ugovorno potraživanje prema izdavatelju. U Europskoj uniji tokenizirane dionice i obveznice uglavnom ostaju financijski instrumenti obuhvaćeni pravilima tržišta kapitala; sama upotreba blockchaina ne prebacuje ih automatski pod MiCA režim.
Drugi rizik čine pametni ugovori, kompromitirani administratorski ključevi i skrbništvo. Pogreška može blokirati transfere ili omogućiti neovlašteno izdavanje, dok gubitak privatnog ključa zahtijeva proceduru poništavanja i ponovnog izdavanja tokena. Tu su i rizik oracle podataka, nelikvidna sekundarna tržišta te fragmentacija iste imovine između više mreža.
Što slijedi?
Sljedeća faza vjerojatno obuhvaća tokenizirane fondove privatnog kredita, potraživanja iz računa, repo transakcije i fondove tržišta novca koji rade kao programabilni kolateral. Nekretnine će napredovati sporije jer zahtijevaju lokalne registre, procjene, porezne postupke i upravljanje fizičkom imovinom. Najviše koristi imat će instrumenti s čestim prijenosima, skupom administracijom i standardiziranim novčanim tokovima.
Dugoročni uspjeh neće se mjeriti brojem izdanih tokena, nego kvalitetom pravne provedivosti, likvidnosti i namire. Tokenizacija donosi brže prijenose, djeljivost i automatizaciju, ali ne uklanja kreditni, regulatorni ni skrbnički rizik. Relevantna je institucionalnim ulagateljima, fintech tvrtkama i iskusnim kripto korisnicima koji razumiju da blockchain poboljšava infrastrukturu, dok vrijednost i dalje ovisi o stvarnoj imovini i odgovornom izdavatelju.
