Povijesni minus na tržištu bitcoin ETF-ova događa se u trenutku kada je sama klasa imovine već institucionalno etablirana. Spot bitcoin ETF-ovi u SAD-u uvedeni su kako bi omogućili izloženost Bitcoinu preko tradicionalnih brokerskih računa, bez potrebe za direktnim posjedovanjem kovanica, privatnih ključeva ili korištenjem kripto mjenjačnica. Nakon euforičnog početka i snažnih ulaznih tokova, u posljednjih pet tjedana svjedočimo najduljem razdoblju kontinuiranog odljeva kapitala iz tih fondova od početka 2025., uz kumulativni odljev od otprilike 3,8 milijardi dolara.
Ovaj povijesni niz odljeva događa se u kontekstu pojačane makroekonomske neizvjesnosti, geopolitičkih napetosti i tehničke slabosti cijene Bitcoina, koja se trenutno kreće znatno ispod razina zabilježenih u prvoj polovici prošle godine. Posebno je zanimljivo da su upravo institucionalno najprihvaćeniji fondovi, predvođeni BlackRockovim IBIT-om, među glavnim kanalima kroz koje se kapital povlači iz izloženosti prema Bitcoinu.
Što se točno događa s bitcoin ETF-ovima?
Tijekom posljednjih pet tjedana, iz američkih spot bitcoin ETF-ova povučeno je oko 3,8 milijardi dolara, što predstavlja najduži neprekidni niz odljeva još od veljače 2025. Iako taj iznos nije apsolutno najveći u povijesti, duljina razdoblja i činjenica da se događa nakon što je tržište već naviknuto na ETF-ove čine ovu epizodu posebno značajnom.
Najveći dio izlaznog pritiska dolazi iz BlackRockovog fonda IBIT, koji je u istom razdoblju zabilježio otprilike 2,13 milijardi dolara otkupa udjela. IBIT je dugo bio percipiran kao “sidro” institucionalne potražnje za Bitcoinom, pa ovakav preokret signalizira promjenu raspoloženja među velikim investitorima, a ne samo među detaljnim ulagačima.
Važno je istaknuti da je sličan niz odljeva zabilježen i u veljači prošle godine, kad je iz ETF-ova tada izašlo oko 5 milijardi dolara, nakon čega je uslijedio osjetniji pad cijene Bitcoina u narednim tjednima. Danas je situacija donekle drukčija: Bitcoin već trguje ispod razina koje su tada uslijedile nakon korekcije, što upućuje na to da tržište sada prolazi kroz fazu produljene konsolidacije i testiranja podrški.
Odljevi iz ETF-ova odražavaju i činjenicu da su mnogi kratkoročni sudionici, koji su ušli tijekom snažnog rasta, spremni zaključavati gubitke ili smanjivati rizik uslijed makro i geopolitičkih neizvjesnosti. Dio kapitala moguće se prelijeva u druge segmente kripta, poput određenih DeFi protokola ili alternativnih strategija prinosa, ali trenutačni podaci prije govore o općem smanjenju apetita za rizičnom imovinom.
Makro i tržišni razlozi: zašto institucije koče?
Nedavni pad cijene Bitcoina ispod razine od oko 65 tisuća dolara dolazi u trenutku kada globalna tržišta već nekoliko mjeseci absorbiraju kombinaciju geopolitičkih napetosti (primjerice eskalacije na relaciji SAD–Iran) i novonajavljenih trgovinskih tarifa od strane administracije predsjednika Donalda Trumpa. Tarife stvaraju dodatnu neizvjesnost oko globalne trgovine, što tradicionalno potiče averziju prema rizičnoj imovini, uključujući dionice i kripto.
Investitori u ETF-ove, osobito institucionalni, često koriste top-down pristup: kada se povećava percipirani rizik u globalnom portfelju, prvo se smanjuje izloženost segmentima s najvišom volatilnošću. Bitcoin se, unatoč svojoj naraciji “digitalnog zlata”, u praksi još uvijek ponaša kao visokobeta rizična imovina, čija se cijena snažno kreće zajedno s općim sentimentom prema riziku.
Paralelno, tehnički pokazatelji na grafu Bitcoina ukazivali su posljednjih tjedana na iscrpljenu kupovnu stranu: nakon dugotrajnog trgovanja u uskom rasponu, probijanje podrški izazvalo je lančani efekt prodaje, u kojem su dio tereta preuzeli i ETF-ovi kroz naloge za otkup udjela. On-chain podaci (Glassnode, CryptoQuant) sugeriraju pojačanu prodaju od strane velikih holdera, dok kratkoročni kupci realiziraju gubitke – što dodatno pojačava pritisak na fondove.
Kako spot bitcoin ETF zapravo funkcionira?
Da bismo razumjeli zašto odljevi toliko utječu na tržišnu dinamiku, treba razjasniti tehnički mehanizam spot bitcoin ETF-ova. Struktura je slična klasičnim ETF-ovima: postoje autorizirani sudionici (AP-ovi), obično velike banke i brokerske kuće, koji imaju pravo stvaranja (creation) i uništavanja (redemption) udjela fonda u blokovima (tzv. creation units).
Kada postoji neto potražnja investitora za udjelima ETF-a, AP dostavlja fond menadžeru gotovinu (USD), a zauzvrat prima nove udjele ETF-a. Menadžer zatim na tržištu kupuje fizički Bitcoin i pohranjuje ga kod skrbnika (custodiana). Taj proces creation povećava ukupni broj udjela i količinu Bitcoina pod upravljanjem (AUM).
Obrnuto, kada dominiraju nalozi za prodaju ETF-a i nastaje diskont ili višak udjela na tržištu, AP otkupljuje udjele od investitora i vraća ih fondu u procesu redemption. Fond tada prodaje odgovarajuću količinu Bitcoina i isplaćuje AP-u novac. U trenutačnom okruženju višednevnih odljeva, upravo se ovaj redemption mehanizam aktivira u kontinuitetu: fondovi su prisiljeni prodavati fizički BTC kako bi zadovoljili otkupe.
Tehničko ograničenje ovog modela jest da ETF ne može “ignorirati” tokove ulaza/izlaza: ako je neto saldo negativan, underlying Bitcoin se mora prodati. To stvara dodatnu, mehaničku prodajnu presiju na spot tržištu, osobito kada su volumeni tanki, a volatilnost visoka. Uz to, izbor skrbnika, struktura naknada i interakcija s offshore burzama (npr. arbitražne prilike) dodaju dodatnu slojevitost i potencijalne operativne rizike.
Rizici: likvidnost, manipulacija i percepcija sigurnosti
Prvi očiti rizik jest rizik likvidnosti underlying tržišta. Iako je Bitcoin duboko likvidan u odnosu na većinu altcoina, dnevni volumeni su fragmentirani između centraliziranih i decentraliziranih platformi te regionalnih tržišta. Kada veliki ETF-ovi moraju prodavati ili kupovati u kratkom roku, to mogu činiti preko ograničenog broja vodećih burzi, što lokalno povećava market impact i širi bid-ask spread.
Drugi rizik odnosi se na tržišnu manipulaciju na offshore burzama. Jesenja korekcija cijene Bitcoina prošle godine naglasila je koliko je cijena osjetljiva na velike naloge, spoofing i koordinirane aktivnosti na platformama izvan američke regulacije, uključujući Binance i slične. Iako su ETF-ovi regulirani instrumenti, njihov NAV i dalje ovisi o referentnim cijenama koje proizlaze iz tog globalnog, djelomično nereguliranog order booka.
Treći sloj rizika vezan je uz percepciju sigurnosti kroz ETF strukturu. Mnogi ulagači smatraju da su “zaštićeniji” jer ne drže privatne ključeve i koriste regulirani proizvod. No, pritom gube suverenost nad sredstvima, izlažu se riziku skrbnika (custody risk) i ovise o likvidnosti sekundarnog tržišta ETF-a. U ekstremnim scenarijima naglog sloma tržišta, ETF se može trgovati uz veći diskont ili premiju u odnosu na underlying, što kratkoročnim sudionicima može stvoriti neočekivane gubitke.
Što ovo znači za Bitcoin, ETF-ove i različite profile ulagača?
Trenutačni petotjedni niz odljeva od oko 3,8 milijardi dolara iz spot bitcoin ETF-ova jasno pokazuje da institucionalni kapital privremeno smanjuje izloženost, prvenstveno zbog makro i geopolitičkih rizika, ali i zbog narušene tehničke slike tržišta. Prednost ETF-ova ostaje njihova reguliranost, jednostavnost pristupa i integracija u postojeće brokerske sustave, no istovremeno su podložni mehaničkoj prodajnoj presiji kada se sentiment okrene.
Za dugoročne ulagače u Bitcoin, ovaj razvoj događaja može biti dvosjekli mač: kratkoročno pojačava volatilnost i prodajne valove, ali srednjoročno otvara mogućnost akumulacije u fazama kada institucionalni kapital izlazi, a fundamentalni parametri mreže (hashrate, usvajanje, razvoj infrastrukture) ostaju stabilni. Za tradicionalne portfelj menadžere ETF-ovi ostaju primarni način ekspozicije, ali trenutačni niz odljeva podsjetnik je da Bitcoin još uvijek funkcionira kao rizična komponenta portfelja, a ne kao stabilan safe haven.
Detaljni ulagači koji koriste izravno spot tržište, novčanike i on-chain alate imaju veću fleksibilnost u upravljanju rizikom, ali preuzimaju tehničku i operativnu kompleksnost. ETF-ovi, s druge strane, pojednostavljuju pristup, ali uvode ovisnost o tradicionalnim financijskim posrednicima i njihovim ograničenjima. U konačnici, povijesni minus na ETF sceni ne znači kraj institucionalnog interesa za Bitcoin, već fazu prilagodbe i repricinga rizika u okruženju koje se brzo mijenja – i na makro razini i unutar samog kripto ekosustava.
