Stablecoini poput USDT-a i USDC-a pojavili su se kao odgovor na potrebu kripto tržišta za digitalnom imovinom koja prati vrijednost fiat valuta, prvenstveno američkog dolara, ali je istovremeno jednostavno prenosiva na blockchainu. Prvi veći val centraliziranih stablecoina nastao je u razdoblju kada su kripto mjenjačnice još bile slabo povezane s bankarskim sustavom, a tvrtke poput Tethera (iza USDT-a) i Circlea (iza USDC-a) nastale su upravo u kontekstu nedostatka pouzdanih bankovnih mostova između dolara i kripta.
S vremenom su USDT i USDC postali ključna infrastruktura za cijeli kripto ekosustav: dominiraju trgovanjem na mjenjačnicama, kolateral su u mnogim protokolima, a predstavljaju i način ulaska tradicionalnog kapitala u DeFi. Paralelno s tim, centralne banke počinju aktivno eksperimentirati s vlastitim digitalnim valutama – CBDC-ima – jer ne žele prepustiti kontrolu nad digitalnim novcem privatnim kompanijama i otvorenim blockchain mrežama.
Upravo ta napetost – između globalno likvidnih privatnih stablecoina i suverenih, reguliranih CBDC-a – stvara pitanje: žele li centralne banke istisnuti USDT i USDC ili ih žele ukrotiti i integrirati u postojeći financijski sustav?
Zašto centralne banke žele vlastiti digitalni novac
Centralne banke povijesno kontroliraju izdavanje fizičkog novca i monetarnu politiku, ali ne i digitalni sloj koji se odvija unutar bankarskog sustava i kartičnih mreža. Pojavom javnih blockchaina i stabilnih digitalnih dolara koji se kreću izvan bankarskih knjiga, dio monetarne infrastrukture počeo se razvijati izvan njihove izravne kontrole.
CBDC (Central Bank Digital Currency) je pokušaj da se digitalni novac izdaje i upravlja izravno od strane centralne banke, umjesto da se oslanja na komercijalne banke ili privatne izdavatelje stablecoina. Time regulator dobiva bolju transparentnost transakcija, finiju kontrolu nad ponudom novca i mogućnost ciljanih mjera (npr. programabilne isplate, ograničenja potrošnje).
U geopolitičkom kontekstu, države se također boje “dolarizacije preko kripta”. Ako građani u zemlji s nestabilnom valutom masovno krenu koristiti USDT umjesto lokalne valute, centralna banka gubi alat monetarne politike. CBDC u takvom scenariju služi kao odgovor: digitalna verzija nacionalne valute koja bi trebala biti tehnološki konkurentna privatnim stablecoinima.
No, iako se javno naglašava “inovacija” i “financijska uključenost”, u pozadini je vrlo jasna motivacija: zadržati ili povratiti kontrolu nad digitalnom likvidnošću koja se trenutno često odvija preko USDT-a i USDC-a na globalnim mjenjačnicama i protokolima.
Kako USDT i USDC tehnički funkcioniraju
Tehnički gledano, USDT i USDC su klasični tokeni na više blockchaina koji predstavljaju potraživanje prema izdavatelju. Najčešće koriste ERC-20 standard na Ethereum mreži, ali su prisutni i na Tron, Solana, BNB Chain i drugim Layer 1 mrežama. U pozadini, arhitektura se sastoji od tri sloja: bankarski računi i investicije u državne obveznice, interni sustav obračuna izdavatelja i pametni ugovori na blockchainu.
Kada korisnik deponira 1.000 USD kod Circlea, izdavatelj na svojim računima evidentira tu obvezu i mint-a 1.000 USDC na adresu korisnika. Na strani rezerve, izdavatelj tvrdi da drži ekvivalentnu vrijednost u gotovini i kratkoročnim treasury instrumentima. Obrnut postupak je redeem: korisnik šalje 1.000 USDC natrag na adresu izdavatelja, tokeni se burnaju, a na bankovni račun korisnika ide 1.000 USD (umanjeno za eventualne naknade).
Ključna tehnička točka je da je USDC “permissionless” samo na razini on-chain transfera. Krug između fiat svijeta i on-chain tokena je centraliziran i KYC-iran. Izdavatelj u svakom trenutku može zamrznuti određenu adresu (funkcijom u pametnom ugovoru), whitelistati partnere ili ograničiti otkup u fiat za entitete bez odgovarajuće regulacije. To je već viđeno u slučaju sankcioniranih adresa i određenih DeFi protokola.
USDT ima sličnu strukturu, ali povijesno znatno manje transparentan pogled u strukturu rezervi. Tether drži mješavinu državnih obveznica, gotovine i drugih instrumenata, a dio portfelja uključuje i RWA pozicije visoke likvidnosti. To ih čini ranjivima na regulativne pritiske: nadzorna tijela ne moraju nužno napasti sam token na blockchainu, dovoljno je pritisnuti banke i skrbnike koji drže kolateral.
CBDC nasuprot privatnim stablecoinima: ključne razlike
CBDC, u svojoj tipičnoj viziji, nije klasični token na javnoj mreži, već zapis u centraliziranom registru kojim upravlja centralna banka ili mreža ovlaštenih posrednika. Tehnička implementacija često koristi privatne ili permissioned DLT sustave (npr. Corda, Hyperledger) ili čak tradicionalne baze podataka, ovisno o zahtjevima za skalabilnost i regulaciju.
Za razliku od USDT-a i USDC-a, CBDC bi mogao imati ugrađenu programabilnost na razini novca samog: uvjetno trošenje, ograničene sektore potrošnje, pa čak i vremenski ograničenu valjanost. To je regulatorima atraktivno jer omogućuje vrlo preciznu monetarnu i fiskalnu politiku, ali istovremeno otvara pitanja privatnosti i potencijalne zlouporabe.
S druge strane, privatni stablecoini funkcioniraju kao mostni sloj između tradicionalnog financijskog sustava i otvorenog blockchaina. USDC je duboko integriran u protokole poput Aavea, Uniswap V3 i različite on-chain analize koriste njegove tokove za praćenje tržišnih trendova. CBDC-i će teško u kratkom roku replicirati tu razinu integracije jer su dizajnirani prvenstveno za domaće platne sustave, a ne za globalne permissionless mreže.
Zbog toga već sada vidimo scenarije u kojima regulatori razmatraju model “dvoslojnog” digitalnog novca: centralna banka izdaje CBDC, a privatni izdavatelji poput Circlea možda jednog dana izdaju tokenizirane slojeve na vrhu, ali pod striktnim licenciranjem i ograničenjima.
Regulatorni rizici za USDT i USDC
Prvi stvarni rizik za USDT i USDC je regulatorna fragmentacija. Dok neke jurisdikcije razvijaju jasne okvire za “e-money token” ili “fiat-backed stablecoin”, druge idu prema strožem pristupu, ponekad izravno sugerirajući da bi stablecoini denominirani u stranoj valuti mogli biti ograničeni ili zabranjeni na domaćem tržištu.
Ako veći broj država uvede CBDC i istovremeno ograniči ili isključi upotrebu dolarskih stablecoina u domaćim platnim sustavima, USDT i USDC mogli bi biti gurnuti dublje u sferu kripto-native korištenja: derivati, DeFi, on-chain likvidnost, ali ne i svakodnevna plaćanja. To ne znači da nestaju, ali gube dio “realnog” korištenja koje su regulatorne institucije najviše zabrinule.
Drugi ključni rizik je pristup bankarskim računima i tržištu državnih obveznica. Circle i Tether ovise o mogućnosti držanja velikih količina kratkoročnih američkih treasuriesa i depozita kod velikih banaka. Ako regulator odluči da ti instrumenti smiju biti korišteni samo za subjekte s posebnim licencama ili pod uvjetom da se token ne može slobodno koristiti izvan reguliranog okvira, stablecoin model postaje teže održiv.
Treći, manje očit rizik je usklađenost s budućim pravilima o interoperabilnosti platnih sustava. Ako CBDC infrastruktura namjerno isključi interakciju s javnim blockchainima ili je dopusti samo kroz visoko regulirane gateway pružatelje, stablecoini će izgubiti prednost brze i direktne konverzije između “on-chain” i “off-chain” svijeta.
Tehnička ograničenja i scenariji suživota
Tehnički, CBDC-i imaju drugačije zahtjeve od stablecoina. Moraju podržati masovno broj transakcija, često uz offline funkcionalnost, ekstremnu otpornost i mogućnost trenutnog ispravljanja grešaka (chargeback, poništavanje). To je teško pomiriti s permissionless prirodom javnih blockchaina i nepovratnošću transakcija.
Stoga je vjerojatniji scenarij da će CBDC funkcionirati kao sloj za “regulirani krug”, dok će USDT i USDC ostati osnovna likvidnost za decentralizirane protokole. Primjerice, korisnik bi mogao primati plaću u nacionalnom CBDC-u, ali će za ulazak u DeFi i dalje koristiti tokenizirane dolare na javnim mrežama, barem dok centralne banke ne ponude izravno sučelje prema tim mrežama.
Drugi tehnički faktor je da USDT i USDC već danas postoje na više lanaca i mostova, s velikim naglaskom na sigurnost bridge infrastrukture. Napad na most ili bug u pametnom ugovoru mogao bi destabilizirati povjerenje u neki “wrapped” oblik stablecoina, iako je baza rezerve na strani izdavatelja i dalje sigurna. CBDC, s druge strane, gotovo sigurno neće dopustiti takav nivo eksperimentiranja izvan striktno odobrenih kanala.
Mogući model suživota je da CBDC postane “settlement asset” između banaka i institucija, dok USDC služi kao likvidni token za krajnje korisnike i kripto protokole, ali unutar strogo definiranog licenciranog okvira (npr. samo whitelistanim adresama). To bi ipak značilo gubitak dijela decentralizirane, otvorene prirode današnjeg stablecoin ekosustava.
Jesu li USDT i USDC zaista ugroženi?
Pitanje “ugroženosti” stablecoina zapravo je kombinacija pravnog, tehničkog i tržišnog aspekta. Kratkoročno, USDT i USDC ostaju ključni izvori likvidnosti za kripto industriju, i nema realne alternative u obliku CBDC-a koja bi mogla preuzeti tu ulogu na javnim blockchainima bez dramatične promjene regulatorne filozofije.
Srednjoročno, očekivani su pritisci prema većoj transparentnosti rezervi, strožim licencama i potencijalno ograničenju potpune permissionless prirode korištenja. To posebno pogađa USDT, koji je povijesno imao kompleksniji odnos s regulatorima, dok USDC često igra na kartu usklađenosti i suradnje s nadzornim tijelima. U tom smislu, USDC ima veću šansu da postane dio službeno prihvaćene infrastrukture digitalnog dolara, dok USDT može ostati “siva zona” koju regulatori pokušavaju stisnuti s periferije.
Dugoročno, prava prijetnja nije nužno direktna zabrana, već erozija potražnje ako CBDC postane dovoljno praktičan za svakodnevna plaćanja, međunarodne transfere i integraciju s fintech aplikacijama. Ako korisnici mogu poslati CBDC gotovo jednako lako kao USDC, uz niži regulatorni rizik za pružatelje usluga, stablecoini gube dio svoje konkurentske prednosti.
Zaključak
Centralne banke žele kontrolirati digitalni novac jer je to prirodni nastavak njihove uloge u kontroli monetarne politike i financijske stabilnosti. USDT i USDC nastali su u vakuumu između sporog bankarskog sustava i brzih blockchain mreža, i danas su temeljna infrastruktura za kripto tržišta, ali njihov se model sudara s logikom državnog suvereniteta nad novcem.
Prednosti stablecoina leže u globalnoj likvidnosti, otvorenosti prema decentraliziranim protokolima i tehničkoj jednostavnosti integracije u bilo koji pametni ugovor. Njihovi nedostaci su centraliziran rizik izdavatelja, ovisnost o bankarskom sustavu i sve veći regulatorni pritisci. CBDC-i, s druge strane, nude regulatorima transparentnost, programabilnost i punu kontrolu, ali uz kompromis po pitanju privatnosti i ograničenu interoperabilnost s otvorenim blockchain ekosustavom.
Za profesionalne sudionike kripto tržišta – od protokol developera do trejdera i pružatelja infrastrukture – razumijevanje ovih dinamičkih odnosa postaje ključno. USDT i USDC vjerojatno neće nestati, ali njihova uloga će se transformirati: manje univerzalni digitalni dolar za sve, a više specijalizirani sloj likvidnosti u ekosustavu koji će morati koegzistirati s državnim CBDC-ima i sve detaljnijim regulativnim okvirima.
